AI泡沫論3風暴同脈絡 專家示警「這公司」：不會全部飛上天

全球人工智慧（AI）熱潮席捲市場，但泡沫疑慮也在近一年內三度升溫。前台積電工程師、具18年操盤資歷的基金經理人沈萬鈞近期在《萬鈞法人視野 WJ Capital Perspective》粉專上指出，AI產業的三波「泡沫風暴」其實同屬一條脈絡，他直言：「AI不會讓所有公司一起飛上天。」

沈萬鈞分析，第一波泡沫疑雲源於AI應用使用者數（DAU）與流量增速突然趨緩，大量數據在市場群組瘋傳，引發恐慌。此時台灣ODM（原廠委託設計代工）族群也迎來首次「AI高峰後的修正」。第二波震盪則來自deepseek（中國新創AI公司）引爆的價格戰與開源風暴，使市場首次認知到「算力最強不代表商業最穩」，開源與低成本陣營開始對美國封閉式高估值巨頭形成壓力。

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第三波衝擊則是近期由OpenAI爆出的營運混亂，包括商業模式獲利能力、巨額資本支出、負債與融資壓力等，都被投資人重新計算。他表示，現在回頭看，這三個時間點，其實是一條同一根脈絡上的曲線：從「技術驚豔」到「應用落地」，再到「財務與商業模式要交成績單」。

沈萬鈞指出，過去市場比的是誰的技術最酷、demo（範本）最亮眼；如今投資人開始精算：「一次AI推理成本多少？毛利撐不撐得住？」到現在更直接以股價、債券利差，用真金白銀去投票。

他表示，這1、2個月，美股裡面最明顯的訊號，就是「算力與AI基建股，從早期夢想股，慢慢被市場當成現金流生意來檢驗」。從Oracle（甲骨文）這種雲+資料庫老牌，到專注AI基建的Coreweave（雲端運算公司）、Nebius（荷蘭雲端新創）一路急跌，股價已經不是短線回檔而已，而是走出一整段空頭結構。」這背後的訊息其實很簡單：市場開始懷疑，單靠「OpenAI畫大餅+全世界幫你蓋AI工廠」這套模式，可能已經走到一個瓶頸。

資金也開始提出三大核心疑問：第一，你到底能收多少錢？第二，你的成本、折舊、利息算進去之後，還剩什麼？第三，如果你不再是唯一的那家，就算你很強，利潤輪得到你多少？

近期矽谷甚至出現「Qwen Panic（千問恐慌）」，源於阿里巴巴開源大模型Qwen（通義千問）在性能與成本上壓過美國封閉模型，引發美國科技圈與金融華爾街集體焦慮。多家美國AI產品如美國頭部AI編程產品Windsurf、估值90多億美元的美國雲端應用Vercel、全方位AI平台Together AI甚至紛紛導入中國模型，不少創投坦言：「OpenAI很強，但太貴，落地時我們改用中國模型。」

與此同時，阿里巴巴透過HuggingFace擴大開源生態，不只當B端、開發者的模型供應商，而是再推出C端「千問App」，直接對標ChatGPT，，把自己定位成AI時代裡的一個超級入口。

沈萬鈞指出，AI產業下一階段的競爭，將取決於四項關鍵：
一、技術紅利期消退，產品必須又快又便宜。
二、資本結構會成為下一輪分水嶺，將決定企業能否撐過高利率與巨額投資。
三、開源與高性價比勢力將迫使封閉模型調整策略。
四、真正贏家是掌握「場景、數據與現金流」的企業。

至於AI會不會就此泡沫化？沈萬鈞表示，「我不這樣看」，他強調，現在更像「AI產業第一次總體檢」：市場正在辨別誰只會講故事、誰真正把AI變成穩定收入；哪些公司是必要基礎設施，哪些只是估值過熱的泡沫。「真正要小心的，是那種『技術與商業都還沒跑通，就先用巨額負債鎖死自己』的公司；真正值得關注的，是在這一輪調整中，反而持續擴大用戶數、供應鏈合作與開源社群影響力的那些玩家。」

沈萬鈞提醒，投資人無需押寶「最強模型」，應回到基本面：成本結構是否健康？模型是否真的被使用？企業是否具備難以取代的產業位置？他最後強調，AI長期仍看多，但這條路將是淘汰賽。「不是所有公司都會飛上天，有些會掉隊，有些會爆雷，只有能把夢想變財報的公司才能活下來。」

（封面示意圖／翻攝Pexels）