輝達財報將公布！ 專家曝法說關鍵：要聽黃仁勳講「這個」

輝達即將公布財報，市場預估將帶來高達7%單日波動、3200億美元的市值波動，可能創下美股史上最大單日財報行情之一。對此，財經專家沈萬鈞在粉專「萬鈞法人視野」分享，雖然投資人近期對AI擔憂情緒高漲，但資金卻還是準備對財報做出反應；他認為，法說會裡，關於Blackwell、Rubin之後，整個AI生態系要走向哪才是決定輝達三到五年價值區間的關鍵。

沈萬鈞提到，站在資本市場的角度，這一季的Nvidia財報，比較像是一場「AI資本支出循環壓力測試」。上一季公司交出467億美元營收，年增56%、季增 6%，資料中心就佔了411億美元，毛利率維持在七成以上，本來就已經是一份幾乎挑不出太多毛病的成績單。而這一季，市場共識大概落在 548～550億美元左右，EPS約1.2多美元；外資則是把營收往上推到569億美元，等於是站在 Buy Side偏樂觀的那一側，跟Bloomberg共識之間多抓了將近一個季度的成長空間；把Blackwell這一波產能爬坡的速度，評估得更激進一些。

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沈萬鈞分析，如果把時間軸拉長一點來看，這次財報真正的主軸，其實不是「3Q 能不能再一次大幅擊敗 Sell Side 預期」，而是「市場已經開始用 FY2027 來幫它算估值了」。Blackwell現在已經全面投產，B200進入量產、B300開始陸續出貨，第四季接棒的是 GB300伺服器整機放量，背後對應的是雲端服務商一波又一波的資本支出上修；從美股過去幾季的財報來看，無論是美系CSP還是部分中國以外的大型客戶，對AI基礎設施的預算，其實一路都在加碼，只是節奏有快有慢。

沈萬鈞說明，市場現在關注的，是Blackwell在2025年下半年到2026年下半年的生命周期，營收有機會做到5000億美元，這句話等於直接把大家的試算表往 FY2027 往後延伸了一年。結果就是Bloomberg對FY2027 的營收預估從2650 億美元被往上修到了大約2934億美元，Buy Side和Sell Side之間原本的預期落差，幾乎被拉平。

沈萬鈞補充說明，在這種情況下，投資人就很難再期待「財報一公布，數字遠超預期、股價立刻噴出」這種戲碼天天上演，因為市場早就把未來幾季的好消息，預支了不少進來。

此外，沈萬鈞也提到，這一兩季，可以明顯感受到晶片出貨給下游組裝廠、機櫃廠的節奏，快過最後整機出貨給雲端客戶的步伐，這中間必然會累積一段時間差。當GB300在第四季開始大量出貨，如果公司想要讓Blackwell的營收軌跡，更貼近整體AI伺服器實際上線的節奏，不排除會把部分FY4Q26的GB300營收，挪到更後面的FY2027才認列；這件事短期不會改變現金流，但會影響市場用哪一年當作估值的基準，也就是影響「故事說到哪一段」，而不是故事本身是否結束。

沈萬鈞指出，一堆大型機構要在財報前夕選擇減碼，是因為Thiel、SoftBank這些資金體系，在Nvidia上面賺到的不是幾個百分點，而是倍數報酬；當公司市值一度逼近4.5至5兆美元，佔S&P 500權重大概8%，再加上美國財政赤字居高、利率路徑不確定、地緣政治隨時可能冒出黑天鵝，對這種「系統性關鍵資產」做一點風險控管，其實是很合理的組合管理動作，而不一定是對 Nvidia 基本面翻空。換句話說，他們反應的是「整體風險／報酬比」往不利方向偏移，而不是單純判斷「AI 需求從明天開始結束」。

沈萬鈞表示，短線數字他偏向相信會超預期，甚至有機會在營收與EPS上，再壓過一次目前的Street共識，這來自Blackwell出貨動能與CSP資本支出上修的疊加。不過股價的反應不一定會跟數字同方向，因為市場已經先把 FY2027 的高成長故事，寫進估值裡面；在這種「預期拉滿」的環境下，真正能左右股價的，是管理層對Rubin時程、產品輪替、軟體與平台策略，以及中國市場合規解法這幾個長線議題的說明。

沈萬鈞坦言，他最在意的是，這次法說會會不會開始出現「AI 資本支出進入新常態」的語氣：不是簡單的「再成長幾倍」，而是更明確地去描述不同產業、不同地區，在 AI 基礎建設投入上的分層邏輯。那會決定這一波循環，到底是「一場超長的景氣循環」，還是「一個新的產業結構」。

沈萬鈞指出，對投資人來說，把 Nvidia 當成單一股票來看，很容易被短線波動牽著走；但如果把它當成「全球 AI 資本支出溫度計」，那這一季財報的重要性，就不只是盈餘多少超標，而是它告訴我們：在資本市場開始對風險更敏感、美債壓力還在升高、地緣政治噪音不斷放大的 2025 年底，企業端還願不願意、敢不敢繼續大幅投資在 AI 基礎設施上。

沈萬鈞強調，數字會在財報那一刻揭曉，但真正值得花時間去聽的，是法說會裡，那些關於Blackwell、Rubin之後，整個AI生態系要走向哪裡的敘事。這些，才是決定這家公司三到五年價值區間的關鍵，而不是市場今天願意給它50 倍還是45倍本益比的那一點點差距。

（封面圖／東森新聞）