稱霸股海的不敗法則 專家揭「價值投資法」就得這樣操作

不像葛拉漢和陶德，我不建議保守型或積極型投資人採用不同的估價標準。我給不同類型投資人的建議著重在可以納入投資組合的證券品質。例如，我建議保守型投資人不要買過去收益紀錄不到10 年的公司股票，也不要買過去5 年有虧損紀錄的股票。不過，如果積極型投資人相信虧損情況是暫時的，而且局勢很可能反彈，那麼他們可以出手買股。

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就此來看，拿該公司與同產業的其他公司相比很重要。儘管不同公司面對特定危機具有不同的反應，如果投資人發現公司存在的問題在整個產業都很常見，而不是某家公司特有的問題，令人比較心安。接著，投資人應該要挑選在產業整頓後能夠發光發熱的公司。這個難題很適合依靠葛拉漢和陶德的方法來解決。

在這種情況下，投資人應當買產業中最優質公司的股票，因為這種公司能夠堅持到最後，也能夠優先從其他公司的失敗中搶下市占率。但假如產業裡有許多公司都在蓬勃發展，可是投資人想要投資的公司有股票下跌的問題，那麼這家公司可能就不是理想的投資目標，因為問題是出在公司本身，而不是整個產業。話雖如此，出現新上任的董事長或其他掌權者需要替換時，可能就有例外了。

同理，保守型投資人也應當堅守那些不只在現階段分紅，也在過去持續分紅了至少10 年的標的。如果股利是由收益支付，投資人至少可以獲得本期的報酬，更何況「一鳥在手，勝過二鳥在林。」

此外，股利構成股價基礎的形式，猶如高息票率構成債券的基礎。積極型投資人不妨考慮買近期才開始給付股利的公司股票，而且如果股票符合葛拉漢和陶德的其他標準，甚至可以考慮買沒有收益的證券。其中一個原因是某些優質證券由成立不久的公司發行，另一個原因是發展快速的公司可能會希望保留一些用於擴張的現金，不過前提是投報率好過投資人對多數公司的期望值。投資人看到公司不給付股利，總比看到公司需要借錢來分紅給股東還要好吧。

保守型投資人希望買的是營運資金「淨值」（net），或最好是「清償價值」（net-net）營運資金與長期負債的股票，因為他們更著重資產價值。他們希望能保護已知的資產價值，而不是追求未知的收益前景。另一方面，積極型投資人不太需要擔心投資方面的營運資金、「流動」資產或帳面價值。他們反而應該注意資產的高報酬，這些報酬通常來自投報率較高的固定資產或有形資產。有時候，這類公司甚至可能缺乏營運資金。

還有一些條件與公司和證券的性質有關。例如，公司要有一定的規模才能承受經濟上的波折和未知數。投資人可以在這方面要求高一些。在現今這個時代，有數百家公司的銷售額、資產和（或）市值都達到10 億美元以上。這個曾經出現過的神奇數字，如今不再像過去那麼有威望了。就整體經濟而言，100 萬美元的個人資產淨值與幾十年前相比不再那麼有價值。

事實上，利潤高達10 億美元以上的公司多不勝數。有鑒於此，適合保守型投資人的投資標的應該要包括占10 億美元的一大部分銷售額和（或）資產，比如說至少5 億美元以上。積極型投資人可以把這個數字降到1 億至2 億美元，但不能低於此範圍。

淨利或許是更有效的衡量標準。對保守型投資人而言，他們可能會投資最近1 年至少有2,500 萬美元淨收入，或者最近5 年的淨收入平均值能達到這個標準的公司。儘管這個方法不是十全十美，但至少可以確保公司在面對經濟的不確定因素時維持下去。同理，積極型投資人可以把這個條件降低到500 萬至1,000萬美元。不過，有正常獲利能力卻低於這個水準的公司，就不是理想的投資標的，只能算是投機買賣。

公司也需要有詳盡的企業歷史沿革，以便投資人判斷公司的前景。公司至少要經歷過重大的經濟衰退期（2001 年），並展現出公司有辦法應對艱困時期的能力。保守型投資人對經營20至25 年的公司股票更有好感。經營多年的企業大概經歷過兩至三次經濟衰退期、幾次股票市場週期，以及本書第20 章提到30至40 年的長期循環中一部分。此外，大多數公司都需要一段時間來建立資產基礎，以及為存貨和其他營運資金要素建立追蹤紀錄，才能迎合葛拉漢和陶德這類投資人的偏好。

對保守型投資人而言，一些基本的公司資歷是必備的。一個12 歲或15 歲的聰明孩子，智力可能不會輸給一個精明的成年人。在極少數的情況下，這個孩子會去上大學課程，或參與一些遠遠超出一般同齡孩子從事的活動範圍。但這個孩子不能違反喝酒、開車或投票的法律規定，即便一個資質比較平庸、年紀比他大幾歲的人可以做這些事情。

施加這些法律限制具有充分的理由，畢竟在這些事情方面，這個孩子還沒有足夠的人生經歷可以參考。他也沒有能力做一些專屬成年人知識範圍的事，直到他經歷了某些生理轉變，通常發生在十幾歲或在青少年時期的早期階段之前。同樣地，以保守型投資人的立場來看，一家只有幾年歷史紀錄的公司，無論多麼出色都不夠「成熟」。一旦公司成立超過50 年後，比一般公司多出來的經商資歷其實沒什麼加分作用。與在二戰結束之後剛成立的公司相比，在1930 年代經濟大蕭條期間或之前成立的公司也許有一些優勢。

但在19 世紀（少數案例是18 世紀）成立的公司，與在20 世紀成立的公司表現不相上下。其實，過長的歷史紀錄反而可能適得其反。

事物變遷的速度在人類歷史上變得更快了，在19 世紀扎根的公司可能在面臨21 世紀時處於劣勢。如果追本溯源，歐文銀行（Irving Bank）和富利波士頓（FleetBoston）銀行等比較新的銀行，其實歷史背景可追溯至兩百多年前的創辦時間，大約是美國獨立戰爭時期，後來才被其他銀行收購，絕非偶然。

除了公司資歷，公司的股票理應有交易歷史紀錄。即使考慮到股票市場週期通常比經濟週期短，交易歷史應當長達2 年至3年以上。這讓投資人能夠了解這支股票在繁榮時期和蕭條時期的走勢，並建立出價格的上下限範圍。

我建議投資人不要認購新股，即首次公開募股（Initial Public Offerings, IPO）。這些新股由大型投資機構管理，通常是為了大型機構投資人等重要大戶的利益著想，不過偶爾也對富有的散戶有好處，例如企業執行長。這些新股的定價目標是賣出或「轉移」，也就是說定價低於一定的標準，好讓這些大戶可以出售或「轉賣」給一般散戶。新股剛上市時，一般散戶也許會試著把握剛上市的漲幅，但等到下單後，股價可能已經調回「正常」，甚至無以為繼的價位。

最後關乎一些投資條件與流動性或可交易性。投資人挑選的股票最好都是在主要的證券交易所上市，例如紐約證券交易所、美國證券交易所。不過，有些規模很大、流動性很高的知名企業，例如微軟、英特爾，都在店頭市場（又稱場外市場，OTC）進行交易─ 也就是近年來成為重要電子證券交易市場的那斯達克證券交易所（NASDAQ）。其他在店頭市場交易的股票（在交易頁面上只顯示「其他店頭市場股票」的小型股）交易並不頻繁。投資人不能確保以最佳價格購買或出售這支股票，因為市場上的買賣價差過大，通常是0.25％甚至更高。我也建議投資人遠離地區型交易所，尤其是像斯波坎交易所、溫哥華交易所，因為這些市場有很多操弄與炒作，許多股票並不可靠，可說是陷阱滿坑。

●本文摘自湯姆斯．奧《價值投資操作金律：葛拉漢與陶德預測景氣循環、評估企業價值、選對獲利股票的不敗法則》／采實文化授權提供

（封面示意圖／pixabay）