央行投書《經濟學人》 8大重點澄清 高房價非匯率所致

英國《經濟學人》日前以「台灣榮景的潛藏風險」為封面主題，直指台灣央行長期干預匯市、壓抑新台幣升值，導致經常帳順差擴大、資金氾濫與房價高漲，形容為「台灣病」或「福爾摩沙流感」。對此，中央銀行於30日罕見發出長篇新聞稿，逐點回應外界質疑，提出8大重點澄清，強調相關指控與事實不符。

央行指出，自1989年實施管理浮動匯率制度以來，僅在必要時進場調節，以維持匯率「動態穩定」，並未刻意壓低新台幣。長期來看，新台幣匯率呈現雙向波動且整體走升，否認長期低估的說法。央行也強調，以大麥克指數等購買力平價（PPP）指標判斷匯率是否高估或低估並不適當，國際機構亦明確指出PPP不等同於均衡匯率。

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針對「為出口商壓匯」的質疑，央行表示，金融自由化後外匯市場參與者眾多，匯率由市場供需決定，央行不可能也不會針對特定產業操作匯率，更非產業政策工具。至於台灣經常帳與貿易順差擴大，央行認為，主因在於人口老化、投資動能不足所形成的高儲蓄結構，以及近年全球供應鏈重組、台灣高科技產業競爭力提升，匯率並非主要因素。

外界關注的外匯存底攀升，央行表示，除部分來自穩定匯市的調節操作外，亦包括投資收益；在外資頻繁進出與地緣政治風險升高下，充足外匯存底有助維持金融穩定。至於低利率與高房價，央行強調，國內利率偏低反映長期低通膨，房價上漲成因複雜，央行已多次祭出選擇性信用管制，抑制資金過度流向不動產。

央行也反駁購買力受損的說法，指出台灣物價長期低且穩定，實質購買力反而提升，人均GDP以PPP計算已高於多數先進經濟體。對壽險業海外投資與SWAP爭議，央行強調，幣別錯配源於國內長天期投資工具不足，並非央行刻意引導。最後，央行澄清盈餘繳庫並非政策目標，更不可能為此壓低匯率。

央行總結表示，匯率政策核心始終是維持金融穩定、支持經濟成長，期盼外界能更全面理解台灣經濟結構與韌性。

央行寫給《經濟學人》的信全文：

拜讀貴刊近期關於台灣經濟的報導，特別是2025年11月13日「台灣榮景的潛藏風險(The hidden risks in Taiwan's boom)」一文，該文引用大麥克指數推測新台幣匯率被高度低估，其主要推論：(1)台灣央行基於出口商經營壓力考量，持續干預匯市而刻意壓低新台幣匯率，導致台灣出現巨額貿易順差並累積外匯存底，亦因此釋出巨額流動性，進而造成國內低利率環境；(2)央行為了提高盈餘繳庫，採行低匯率、低利率政策，但這些政策推高房價及進口物價，削弱了消費者的購買力，同時不利勞動份額提升與產業升級；(3)央行巧妙將台灣巨額經常帳順差引導至壽險業，透過干預SWAP市場幫助壽險業降低匯率風險，進而鼓勵其海外投資，導致其資產負債表幣別錯配。一旦新台幣大幅提升，可能引發金融危機。謹就前述論點提出下列意見：

1.新台幣匯率及購買力平價議題

央行自1989年4月實施管理浮動匯率制度以來，基於法定職責於必要時進場調節匯市，以維持新台幣匯率之動態穩定，並未刻意壓低新台幣匯率。長期以來，新台幣匯率有升有貶，呈雙向波動，且長期走升。

此外，以購買力平價(PPP)，包括大麥克指數，來衡量均衡匯率並不適合；國際間如世界銀行、聯合國等機構，係透過國際比較計畫(ICP)估算各國之PPP水準，惟世界銀行、經濟合作暨金展組織(OECD)及ICP官方網站均強調，PPP旨在瞭解各國物價水準與貨幣購買力的高低，PPP非均衡匯率，且不宜用來衡量匯率低估或高估，更遑論以單一商品來評估一國匯率之高、低估。

2.壓低新台幣匯率以維持出口商競爭力議題

該文認為央行受出口商遊說而刻意壓低新台幣匯率，事實上，金融自由化後，國內外匯市場參與者眾多，新台幣匯率係由多元之外匯供給者與需求者依市場機制共同決定，無法亦不能引針對特定產業進行調整；央行僅依其法定職責，於必要時調節匯市，以維持新台幣匯率之動態穩定；相關調節措施並非產業政策的一環，央行亦不會藉由壓低新台幣匯率以維持廠商出口競爭力。

3.台灣經常帳順差及貿易順差議題

金融自由化後，無論是全球或台灣，金融帳交易占外匯交易的比重已超逾9成，成為影響匯率的主因，匯率與經常帳的關聯性因而顯著降低。

就經常帳順差而言，長期以來，台灣因人口老化、國內投資動引不足，呈現高儲蓄率、低投資率而形成超額儲蓄。台灣經常帳順差持續擴大，反映國內長期儲蓄高、投資低等經濟結構問題。此外，我國出口品之生產原料多仰賴進口，農工原料進口占總進口的比重約2/3，新台幣匯率升貶，不僅影響出口價格，亦同時影響進口成本，兩者效果部分相互抵銷，使匯率升貶對出口的影響相對有限，亦使匯率作為調整貿易失衡的工具更具侷限性。

尤其自2018年美中貿易衝突升溫以來，台灣貿易順差擴大，主要係受惠於國外需求成長、全球供應鏈調整，以及台灣產業結構升級與高科技產品的國際競爭力持續提升所致，匯率並非主要影響因素。

4.台灣外匯存底增加議題

台灣外匯存底的增加，其一部分確實係央行基於維持匯率穩定之法定職責進場調節匯市所致，惟另有一部分則來自央行投資運用所產生之收益。自1997年亞洲 融危機以來，多數小型開放經濟體(尤其是亞洲)，為因應資金大模流流動之衝擊，多累積外匯存底，以維持匯率穩定。特別是台灣，由於外資高度涉入台股，且資金常於短期間內巨額且集中流出入，嚴重影響新台幣匯率之穩定，充裕的外匯存底，能因應資金大量進出之衝擊及較高之地緣政治風險，有助於維持新台幣匯率動態穩定。

5.國內流動性、利率及高房價議題

央行對於調節外匯市場釋出至銀行體系之流動性，已運用各項沖銷工具妥善管理，使國內準備貨幣增升維持穩定，並未隨央行外匯存底之累積而快速增加。至於台灣利率低而平穩，主要係反映通膨率長期相對先進經濟體低且溫和。

另一方面，影響房價因素眾多，利率僅是其中之一，房市問題須賴中央相關部會與地方政府共同解決，央行依分工適時採行選擇性信用管制措施，以減緩信用資源流向不動產市場。例如2020年迄今，央行七度調整選擇性信用管制措施，信用資源集中不動產貸款情形逐漸改善，房市交易減緩，房價漲勢趨緩，民眾對房價上漲預期心理趨緩，政策成效逐漸顯現。而央行利率政策主要係因應國內通膨之發展。

6.台灣購買力及勞動份額議題

該文提及台灣購買力受損之情形。長期以來，台灣通膨率低且穩定，如以國際清算銀行(BIS)以64個經濟體所編製之名目有效匯率指數(NEER)及實質有效匯率指數(REER)觀察，1995年至2025年10月期間，新台幣NEER較1995年升，9.6%，惟同期間REER則下降18.9%，兩者間的差異主要反映台灣物價漲升較主要貿易對手國漲升低約35.2%，顯國國內物價長期相對低且穩定，有助於購買力提升。

另自2021年底起，政府為因應COVID-19疫情及俄烏戰爭等供給面衝擊，陸續採行多項穩定物價措施，包括平穩油電價格，以及調降關稅、貨物稅與營業稅等，減緩國內物價上漲壓力，有助維持國人實質購買力。

此外，依據世界銀行2021年ICP估算結果，台灣家庭消費之物價水準，明顯低於G7國家，以及南韓、新加坡與香港；另依IMF估算，2025年台灣名目人均GDP為37,827美元，惟以購買力平價(PPP)計算之人均GDP則達85,127美元，高於香港(78,919美元)、加拿大(65,500美元)、南韓(65,080美元)、英國(63,739美元)及日本(54,815美元)等經濟體一前述數據均顯國，台灣受惠於物價低而穩定的環境，經濟穩健成長，使整體實質購買力持續提升，並無該文所稱購買力受損之情形。

另該文以單位產出勞動成本下降解釋台灣勞動份額減少，並不妥適；台灣單位勞動成本下降是反映產業別之消長，與電子資通訊(ICT)產業之生產力大升成長；至於台灣勞動份額減少，主因台灣在全球化、技術進步、 融化及國內製造業朝向高資本密集產業金展所致，與新台幣匯率無關。

7.國內壽險業與央行SWAP議題

台灣壽險業資產負債幣別錯配，主要係因其資金來源以新台幣長期保險負債為主，但限於政府為維持良好的財政紀律，發債模流較小，在國內長天期投資工具不足環境下，業者為匹配資產負債期限及緩解利差損而轉投資海外，並非央行刻意引導。至於換匯交易為央行貨幣政策工具之一，央行透過參與銀行間換匯市場，充分提供外幣流動性，能降低國內外幣資 成本，並有助於國內產業發展。因此壽險業資產負債幣別錯配、國外投資規模擴張，與央行提供外匯SWAP無關。

此外，現行壽險業已採行多項策略以管理匯率風險，加上金管會持續推動強化壽險業體質改革措施，應能提升業者因應金融衝擊之韌性，避免引金融危機。

8.央行盈餘繳庫議題

盈餘繳庫並非央行之法定經營目標，亦非央行績效評估之重要指標。根據「中央銀行法」規定，央行持有之外幣資產因新台幣匯率變動而金生之利得或損失，不得列為當年度損益，因此央行不須也不會為增加盈餘繳庫數而壓低新台幣匯率。

綜上，金融自由化以後，匯率已非單獨由經常帳決定，央行干預外匯市場也非台灣產業政策之一環，再加上美國財政部透過年年度匯率報告，密切關注主要貿易對手國匯率政策，台灣更無能引操縱匯率。央行匯率政策向來維持新台幣匯率的動態穩定，以促進金融穩定，進而協助台灣經濟持續成長。我們期盼透過這些釐清，引讓外界對台灣經濟結構的現況及韌性，有更完整的瞭解。

（封面圖／翻攝《中央銀行》粉專）